【每周策略】本輪A股低點或低於10倍市盈率

　　胡宇 華林證券

　　策略

　　自上證指數跌破3000點以來，市場總有估值見底的聲音，雖然從穩定預期的角度而言，的確有必要，但從客觀認識市場運行規律的角度而言，我們判斷，2600點的上證A股離本輪估值低點仍有一段距離。

　　從進出口增速和A股市場的估值對比來看，兩者存在較強的相關性。過往幾次出口增速高點對應A股估值的幾次頂點，比如2015年2月出口同比出現48.13%的增速，隨後A股見頂；2018年2月出口增速再次出現43.5%的增速，A股同樣見頂回落。從出口增速的低點來看，也同樣與A股估值低點相對應。比如2016年2月的-27%的增速，對應A股恰好處於階段性底部。雖然目前出口增速已經開始出現增速放緩的態勢，截至2018年9月，出口增速已經恢復到了17%，仍處於正增長區間，離出口增速的歷史低點仍有較大距離。考慮到中美貿易摩擦仍可能持續影響中國出口形勢，預示着A股估值仍未真正落到底部。

　　從上交所公布的A股平均市盈率數據來看，自2001年以來，A股市盈率呈現了一種逐步向下收斂的趨勢，而且每次市場低點都在不斷下移。2005年998點估值是15.6倍，2008年1664點的估值是14倍，2014年的估值已經到了10倍；截至2018年9月底，A股估值倍在14左右，處於相對低位，但離2013年、2014年的10倍平均市盈率仍有較大距離。同時，我們也要看到，目前A股仍處於下行趨勢線的右上方，未來觸及下行趨勢性的概率較大。進一步分析，隨着A股逐步與國際接軌，市值排名靠後的公司市值進一步縮水的概率較大，必然會壓制市場整體估值水平。

　　需要警惕的是，目前市場仍存在一定的樂觀情緒，認為貿易戰的影響已經消除，股市已經充分反映了貿易戰的不利影響，或者認為目前的多項市場政策都會對目前的A股構成心理支持。其實，這或只是一種主觀認識。市場已知的風險已經釋放，但未知的風險是否暴露呢？已知的風險已然人人皆知，但也不一定完全釋放，比如說股權質押的風險；比如說房地產市場的泡沫風險，有些風險恐怕只能通過以時間換空間的方式來化解。貿易摩擦和美股暴跌的因素是影響A股的外因，但打鐵還須自身硬，A股能否走強主要取決於內因。

　　A股要走出一波牛市，必須要有新氣象、新作為，不可能再靠老舊事物來做先鋒、代表。正所謂，江山代有才人出。一個新的牛市出現，也有新的徵兆。看看最近市場的表現，基本都是曇花一現的題材炒作，沒有太多的新意。回顧2005年上證A股在998點見底，是因為“開弓沒有回頭箭”的股權分置改革的啟動；2014年牛市的出現是因為“創新牛”和加槓桿，2018年市場若想見底走穩，一定需要配合重大的改革舉措，這一重大改革舉措若是能夠力挽狂瀾，挽回投資者信心，市場自然會見底。否則，市場仍然會選擇向壓力最小的區域運行，這就是各方博弈下由A股政策市表徵的現實情況。

　　配置

　　2018年下半年主要看好“四新”企業、新興成長行業的頭部公司、獨角獸上市及CDR發行帶來的結構性機會。

　　1、主要看好獨角獸、創新企業及新興行業的投資機會。

　　目前除京東外，5家潛在的CDR標的的估值均低於創業板。其中騰訊與阿里估值與創業板接近，而百度和網易大致為創業板的一半，京東的估值大致為創業板的5倍。

　　5家潛在標的的財務基本面遠好於國內滬深主板與創業板的平均水平，具有公司盈利能力強、資產負債率低、現金流充裕的特點，尤其是騰訊、阿里巴巴和百度。

　　2、物聯網行業前景廣闊

　　近一年來，國務院陸續發布《關於促進“互聯網+醫療健康”發展的意見》、《物聯網“十三五”發展規劃》等，政策紅利不斷；市場方面，物聯網行業整體市場規模逐年攀升，預計到2018年中國物聯網行業的市場規模將達到2.05萬億元，增速同比達到174%，到2022年市場規模將達到7.24萬億元。

　　3、雲計算：滲透率提升空間巨大，國內雲計算市場已到臨界點

　　2018年1季度服務器市場銷售規模連續三個季度保持增長，中國市場增速達67.4%，美國市場達40.6%。服務器高速增長的背後是全球雲計算市場規模的不斷擴大，滲透率提升空間巨大，從滲透率來看，我國目前雲計算高度集中於北京、上海等超級城市，雲計算的滲透率仍有待提升。我國 IT 支出占 GDP 比例與全球相比偏低，2017年中國在2.80%，相對於全球4.58%的佔比還有相當大的提升空間。

　　4、新興消費市場前景廣闊

　　從美國經濟的成長歷史來看，中國目前相當於處於美國1980年代，消費在GDP貢獻佔比將逐步提升，最終超過80%：中產崛起提高消費能力：邊際消費傾向更高的80和90后成為消費主力，新業態湧現滿足多元化消費需求。 

　　5、國外體育行業經過多年發展，已經孕育出一大批市值上千億的偉大公司。中國體育產業剛剛起步，前景非常廣闊，目前正是投資行業、挖掘優秀公司的最佳時機。

　　6、新能源行業發展前景廣闊，行業龍頭享受估值溢價

　　2017年下半年以來，新能源汽車重要政策包括：補貼退坡、雙積分政策出台，取消新能源汽車外資股比限制，市場競爭機制的作用逐步顯現。看好新能源汽車產業鏈的發展前景，中短期來看，或存在三個重要發展趨勢：（1）技術路線切換；（2）中游集中度提升，行業龍頭崛起；（3）電動化/智能化驅動下，汽車电子行業成長空間很大。

　　7、布局資本市場核心參与者。

　　隨着直接融資比例的大幅提升，以及去槓桿和增加權益資本的需要，資本市場的發展潛力非常大。伴隨資本市場發展的相關投資機會包括，券商、及金融控股公司的投資機會。

　　券商目前的估值處於歷史低點附近，未來股價進一步下跌都是長線布局的價值投資區域。

　　非銀金融股，尤其是保險股在熊市環境下，投資業績波動加大，但對優秀的頭部公司而言，也是長線布局機會。目前壽險保單滲透率和客單價均有顯著提升空間，稅收遞延養老險的未來發展空間仍然較大。

　　大類資產配置

　　利率上行周期與信用周期收縮疊加，導致現金流緊張的高負債率企業償還能力受到質疑，出現信用違約風險的概率大增，但其中也存在情緒發酵帶來的錯殺機會。風險偏好較高的激進型投資者可以考慮配置高收益債券。

　　1、機構投資者的一致性悲觀預期，造成高收益債被錯殺的可能；

　　2、目前20%以上的負面消息高收益債主體增加較多，有足夠的樣本精挑細選；

　　3、民營企業有瑕疵就會淪為高收益債群體；

　　信用債違約情緒發酵導致某些錯殺的信用債存在投資機會。但需要對資產質量及償還能力做出專業鑒

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