2017對於汽車股來說絕對是豐收年，儘管近期該板塊有所回調，但今年以來漲幅仍非常可觀，行業龍頭吉利累計漲幅達242%，相比之下，作為全球新能源汽車龍頭企業之一的比亞迪(01211)在二級市場的表現稍顯“低調”。

　　10月份以來，比亞迪跌多漲少，累計下跌10.49%，市場對這隻具有純正新能源汽車血統公司的擔心可能來自以下三點：一是2018年新能源汽車補貼提前退坡，可能壓低銷量和毛利率；二是預計今年全年業績增速下滑；三是前期漲得過猛，目前或許存在估值泡沫。

　　雙積分政策能否抵消補貼退坡的影響？

　　比亞迪H股今年股價由漲轉跌的拐點出現在10月中旬，今年9月，受中國啟動傳統燃油車禁售時間表研究、雙積分管理辦法出台等利好消息刺激，比亞迪AH股大幅上漲，單月分別猛升逾40%、55%，遠超汽車“大牛股”吉利汽車14%的漲幅。但進入10月份，在觸及83.7港元的歷史第二高點后，隨着新能源汽車補貼提前退坡的消息傳出，比亞迪開啟了震蕩下跌模式。截止12月15日收盤，比亞迪H股報64.85港元，較高點回落22.52%。

　　過去三年，政策補貼推動新能源汽車崛起，比亞迪是其中的先行者。近幾年，新能源汽車業務佔比亞迪總收入的比例越來越高，從2014年的27.60%升至2017年上半年的35.5%，成為集團收入和利潤的重要來源。銷售方面，比亞迪在2014年新能源汽車銷量為2.1萬輛，2016年增長至9.6萬輛，期間增長了357.14%。新能源汽車的銷售額從2014年的72.51億元人民幣(單位下同)增長至2016年的340.95億元，年複合增長率高達116.84%。

　　按照規劃，2017-2020年新能源汽車補助標準逐步下降，直至2020年全部退出。對於依賴政策扶持發展起來、目前仍處爬坡過檻的關鍵階段的新能源汽車，補貼退坡導致車企短期銷量下降、盈利能力面臨壓力已經成為事實。

　　但隨着市場對政策的消化，補貼退坡的邊際效應實際上在逐步遞減。中汽協今年7月份表示，補貼退坡、新能源汽車目錄重審等影響正在消退，隨着雙積分等政策的出台，銷量將會出現規模化增長。

　　數據證實了這一點：11月國內新能源汽車銷量突破10萬輛，創歷史新高，前11月銷量達60.9萬輛，而比亞迪也在10月份提前完成了全年新能源汽車銷售目標。

　　長期來看，國家支持新能源汽車行業持續健康發展的意願不變，電動車逐漸替代傳統燃油車是大勢所趨，這對行業是長期利好。無論是補貼退坡方案，還是9月底出台的雙積分政策，對續航能力、電池包能量密度、能耗係數都提出更高的要求，受益最多的是技術領先、規模效應更強的頭部車企，而傳統車企及低產能車企承受最大衝擊。

　　新能源汽車行業的另一個好消息是，充電樁總量正在快速提高，限制新能源汽車發展的配套設施滯后問題逐漸改善。中國充電聯盟近日公布的數據显示，截至2017年11月底，全國充電樁總量40.4萬個，其中公共類充電樁20.47萬個，同比上升76.8%；私人類充電樁19.91萬個，配建率88%。

　　國家電網日前已宣布將進一步加快全國各地充電設施建設，2020年，實現電動汽車充電網絡覆蓋全國各地郊區縣；國家發改委計劃未來5年將在充電設備投入超600億元。

　　比亞迪定下了2018年20萬輛新能源汽車銷量的目標，占明年中國新能源汽車總銷量目標20%，全球覆蓋城市將由200個擴大到400個，並建設3萬個充電配套設施。根據官方透露，比亞迪明年將會向市場投放4-5款換代以及改款車型，其中以10萬元以下的小微純電動車為主。

　　比亞迪會因此恢復過去兩年的高速增長嗎？

　　首先看看雙積分政策對比亞迪的利好程度。分析人士認為，雙積分制實質上是將新能源汽車從政策引導變為市場競爭，將國家補貼壓力轉移到市場競爭中，讓新能源汽車發展落後的車企為補貼買單。從某種程度看，雙積分政策是保障2020年新能源汽車達到200萬輛目標的核心動力。

　　據招商證券測算，以2017年1-9月的產量數據為基礎，燃料消耗積分(CAFC)為正值的企業有上汽集團、廣汽集團、東風集團和比亞迪等，但CAFC積分有優勢的企業以合資廠為主。自主品牌在新能源汽車積分(NEV)方面明顯屬於領先地位，其中比亞迪的NEV積分最靠前。

　　原本2018年開始實施的新能源積分延遲到2019年實施，平均油耗積分則按計劃於2018年4月1日實施。對於比亞迪來說，這意味着明年依靠出售積分獲得超十億收入的預期已經不存在。

　　此外，隨着合資新能源汽車品牌的迅速發展以及跨國品牌的進入，預計2018年底開始會有更多新能源汽車陸續投入中國市場，到新能源積分正式實施后，比亞迪的積分優勢能夠保持多久還是未知數。

　　不可否認的是，比亞迪在新能源汽車領域面臨的競爭與挑戰越來越多。大眾汽車與江淮汽車、福特汽車與眾泰汽車、奔馳汽車母公司戴姆勒與北汽集團等紛紛籌劃建立新能源汽車合資公司，以在新能源積分實施時獲得更多積分，並爭取更大的市場份額。在今年11月的新能源車企銷量中，北汽新能源、比亞迪汽車分別銷售17219輛、13070輛，銷量差距由10月的500輛左右快速擴大至4000輛。

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　　雲軌及電池業務或成為明年業績亮點

　　比亞迪明年的業績亮點主要在雲軌業務。今年9月比亞迪全球首個雲軌項目——銀川雲軌線路正式運營，目前與公司簽訂雲軌項目的城市大概有20個左右，在建的項目7-8個，預計明年會相繼完工通車。

　　雲軌業務的收入目前還未在比亞迪的財報中體現，但已有不少券商做出預估，比如平安證券認為2017年雲軌業務將為比亞迪帶來50~60億左右的收入，18 年收入有望達到300億元，而申萬宏源則認為17 年比亞迪將實現雲軌業務收入50 億元，18 年為100 億元。在歷時5年、超過50億元的資金投入后，預計雲軌項目將成為比亞迪未來幾年業績增長的主要動力。

　　動力電池方面，在被寧德時代超越之後，比亞迪決定電池由內部供應轉向對外銷售。比亞迪董秘李黔日前指出，比亞迪電池已經開始向第三方客戶銷售，目前客戶反應熱情較高，未來幾年電池銷售力度將逐漸加大。據11月披露的最新數據，比亞迪現有產能為14GWh，預計到今年底產能達到16GWh，分別為6GWh的三元電池產能和10GWh的磷酸鐵鋰電池產能。該公司預計在2018年新增10Gwh三元電池的產能，總產能攀升到26Gwh。

　　估值趨於合理

　　今年前三季度，比亞迪實現凈利潤27.91億元，同比下降24%，預計2017年度歸屬於上市公司股東的凈利潤同比下跌20.03%至15.09%，為約40.4億至42.9元。目前滾動市盈率為38.1倍，2017年預計PE35.5倍，回落至9月底水平，考慮到上述因素，目前的估值水平算合理。

　　至於公司股價能否再上台階，就要看今明兩年雲軌業務的收入了，或許市場等待的正是一份關於雲軌業務的喜報。

(責任編輯：DF350)