作為央企中國黃金集團旗下唯一的海外上市平台，中國黃金國際（02099）浸染過全球貴金屬市場的起起伏伏，它的“質地光澤”不僅反映在金價、銅價上，更體現在資本市場對其的合理估值。很顯然，熟悉港股市場的投資者會發現，這塊“金子”在經歷了前些年的高光時刻后，光澤變得略有暗淡。今年以來，因貿易戰等全球市場因素的影響，股價似乎步入了持續的蟄伏低潮期。

然而，撥開雲霧，驀然發現這隻黃金股的真正價值也已然靜靜釋放。8月15日，中國黃金國際發布中期業績公告，公司上半年實現收入2.48億美元，同比增長38%；受匯兌損失和短期生產性成本影響，公司實現利潤240萬美元，同比下滑91%；基本每股收益0.50美仙。公司上半年來自長山壕礦和甲瑪礦區的銷售收入分別為9470萬美元和1.54億美元，而銷售成本則大幅增長52%至2.06億美元，增長是由於甲瑪礦區銷售成本增加了186%。

智通財經透過這組數據分析，中國黃金國際半年度收入規模顯著增加，連帶引發成本增加值得理解，隨着產能持續增加，成本有望攤薄，業績逐步呈現向好趨勢，這也在一定程度上預示了公司經營和股價反彈的可能性，主要邏輯大體集中在三點：金銅價格的回暖預期、產能增加的預期和估值修復的預期。

貿易摩擦因素減弱 金價銅價有望回升

今年以來，黃金價格整體一路下跌，國際現貨價格從2018年1月25日的1366美元/盎司高點跌至當下不足1200美元/盎司，其間下跌了超過160美元，跌幅為12%，金價跌勢明顯。

實際上，隨着以中美為代表的貿易摩擦升級，市場的避險情緒逐步升溫，市場的目光聚焦到了避險類資產。不過，本次黃金價格的漲跌邏輯與以往不同，避險情緒與黃金價格走勢出現背離，金價“跌跌不休”的態勢看上去並不是傳統意義上的“避險現象”。

智通財經APP研究發現，因為貿易戰引發的市場避險情緒，最直接引發的反應是避險資金由新興市場迴流美國，提振美元匯率，國際金價並沒有受到避險需求的支撐。同時，美國經濟的穩定性也是拖累黃金市場重要因素之一。經濟內生髮展同樣推動了美股的上漲，黃金因而在本輪貿易摩擦升級中不漲反跌。

不過，越來越多的市場人士認為，隨着貿易戰效應的持續發酵，市場的恐慌預期在逐步穩定乃至減弱，貿易戰因素對金價的負相關性也在逐步降低。

中國黃金國際相關人士也對智通財經表示：“我們一直以來都認為貿易摩擦對匯率的影響不會持久，對市場的衝擊影響也會逐步降低。此外，金價今年持續的走低已經開始築造價格的底部空間，近期的種種跡象也表示，金、銅等貴金屬價格已經有加速回升的預期。”

不止是黃金，貿易摩擦的升級也重創了銅價。智通財經APP了解到，倫銅受美元回落和供給干擾推升等因素影響，在創出年內新高之後隨即持續回落，可以說，銅價期間的下跌完全是跟隨着中美貿易戰局勢演變的主線。

在貿易戰恐慌情緒蔓延的同時，銅的供需數據預示銅價似乎到了超跌反彈的時候。智通財經APP了解到，供給端方面，雖然一季度前10大礦企產量同比增加26.38萬噸，增幅11.4%，但目前來看全球大礦企二至四季度產量釋放速度預期有明顯減緩，后三個季度累計增量預期僅有33.54萬噸。此外，今年第11-20位的中小礦企銅產量預期增量更是只有3.2萬噸，增幅僅為1.06%，明顯低於去年同期4.88%的增幅。

從國內需求端來看，電網投資下半年有望回升、家電預期表現平穩，以及新能源汽車對銅需求量逐步抬升，銅消費大概率保持穩定，因此銅基本面在下半年出現邊際改善的概率較大。因此，在此次銅價急速下跌釋放情緒，貿易摩擦也稍有緩和苗頭的前提下，利空出盡的銅價存在着反彈的可能。

礦山項目開足馬力  產能增加預期提升

中國黃金國際是一家以加拿大溫哥華為基地的黃金及基本金屬礦業公司，主要業務涉及黃金及基本金屬礦產的營運、收購、勘探及開發。基於金價、銅價回暖的預期，對以開採生產金、銅為純主業的中國黃金國際來說，自然會加快產能的釋放。事實上，公司近期確實迎來產能大幅增加的預期。

公司旗下兩大礦山項目最為引人注目，一是持有西藏的甲瑪礦100%權益，為中國最大的銅金多金屬礦（銅、黃金、銀、鉬、鉛、鋅）之一；二是持有內蒙古的長山壕礦96.5%權益，為中國最大的黃金礦山之一。

甲瑪二期擴建包括兩個系列，即第一個系列和第二個系列，每個系列的礦石處理能力均為2.2萬噸/日。據悉，甲瑪二期擴建目前已經開始貢獻利潤，產能開始擴張。隨着甲瑪礦二期第二系列提前一年於6月底實現了商業化生產，甲瑪礦的每天礦石處理能力增加至每天接近5萬噸。公司在年初給予今年產銅1億磅是基於一個系列每天礦石處理量2.2萬噸計算，現在由於二系列商業化生產的提前實現，礦石處理力大幅提升78%，保守估計，今年的銅出產量，將較年初估算增加20-30%，產能爆發力旺盛。

除了甲瑪礦全面達產，近乎翻倍的產能擴張，長山壕滑坡的治理進度較預期理想，加上甲瑪二期兩個系列全面投產，初步估計今年金的產量將較一月份預期的3.5萬噸增加至少20%至4.25噸，因此長山壕金礦項目自身能夠實現盈虧平衡，而不會收到調低產量的影響。

中期利潤同比下滑，引發市場一定的擔憂。但業內人士透露，利潤下滑一個主要因為設備太新，需要度過磨合期。隨着天氣轉暖且維修及優化完成，設備使用率的提高，礦山項目整體達產能力有望提前，從而降低現金生產成本及總生產成本。

公司對自身盈利前景還是持樂觀態度，公司解釋稱，所得稅前溢利減少的另一個主要是受匯兌損失以及財務成本增加所影響，加上期內設備使用率與下半年相比較低拉動生產成本上升，短暫性影響了公司上半年盈利能力。礦山經營盈利按年增加4%至42.3百萬美元，與Q1同期相比環比大幅上漲4.5倍至約3580萬美元。如此來看，公司運營盈利能力在持續加強，下半年業績改善乃至爆發值得期待。

超跌估值修復可期

公司的基本面受益於產能和金銅價格的提升，而市場面則體現在公司當前較為“便宜”的價格上。數據显示，公司股價跟隨行業從3月份開始出現顯著回調，下跌幅度較為明顯，但在近期股價已有企穩的跡象，貴金屬行業股票的整體走勢也在持續保持穩定向上。

再看公司各類估值指標，公司11倍的市盈率和0.43倍的市凈率，均明顯優於同類企業，同樣也是處於公司歷史估值底部。橫向對比A股的山東黃金、中金黃金，還有港股的紫金礦業、江西銅業，可以很直觀的發現中國黃金國際的低估。如果說中國黃金國際是A股港股里最低估的股票，應該沒有人會懷疑。

行情來源：交易寶

當然，估值修復不能只看靜態的指標，也要看公司本身的修復動力。智通財經發現，公司估值修復的有兩大動力來源，或多或少與其優質的股東背景有關。

一是“背靠大樹好乘涼”。公司控股股東中國黃金集團為中國最大的黃金生產商，也是全球黃金行業集團評定為投資級的優質貴金屬企業，依託母企超高的信用基礎，中國黃金國際在資金市場上享有超低融資成本的優勢，有利於開展一系列杠杠資產收購。

據了解，中國黃金國際已與母公司簽訂非競爭協議，對於海外優質的礦山資源，黃金國際享有優先購買權，目前公司也正在积極考慮收購母企中國黃金集團手上的成熟的海外礦產項目。

二是“國企改革空間想象大”。相比於黃金價格穩定的向上預期，中國黃金國際還未落地的國企改革動作實際上更具想象空間。中國黃金集團早在2017年初舉行的工作會議上表示，將加快混改步伐，加快區域整合步伐。隨後有報道傳出五礦集團將與中國黃金合併，這兩家大型金屬生產企業就合併事宜磋商數月，但尚未宣布達成任何協議。黃金價格如果上漲，國企改革如果成行，那當然最好，也必將是個極大的加分項。

總體來看，價格提升，產能增加，估值修復，這三大預期或將成為中國黃金國際經營業績和股票市值發展的主要邏輯。或許是基於這樣的原因，一些聰敏的資金已經在悄悄關注這家“低估”的公司，公司自今年3月初進入深港通以來，南向資金持股比例迅速提升至6%上下。

實際上，成功納入深港通后公司近日再下一城，被恒生指數公司納入恒生港股通指數、恒生港股通中小型股指數、恒生港股通非 AH股公司指數。這意味着公司將有機會獲加入追蹤港股通指數的基金選股池，長遠而言有利刺激公司交投及股價修復。

待擦拭塵埃，抹去雜質，投資者或許真的會發現：是金子，總會發光的！