醫藥股8月15日遭恐無厘頭“屠殺”，今天又迎來小幅度回暖。這哪裡還有點“理性”可言，簡直就是“大媽”主導，跌漲全靠吹風。

不過，小幅度回暖並未讓個股們雨露均沾，比如港股市值最大的未盈利生物醫藥企業——百濟神州-B(06160)，在上市后一分鐘內便遭遇破發的“悲情”下，股價遲遲未能向業界期待的那面，反而是越挫越勇。截至8月16日收盤，該股重演其美股走勢，也跌去近3個點，收報97.05港元。7個交易日內，市值蒸發近85億港元。

行情來源：富途證券

跌幅如此之大，智通財經APP分析認為，除市場情緒不佳，或與百濟神州繼續擴大虧損有關。畢竟，新經濟下，哪有那麼多冤死的票呢？

虧損的故事不好“圓”

隨着夏日一聲蟬鳴，各大上市公司又開始進入緊張而刺激的“中報會考”期。緊張的是，忙活了6個月的成果能否給股東們一個交代；刺激的是，任何的業績預告都能徹底影響股價走勢。

也正因上述複雜的情緒，上市公司們在業績期往往謹慎至極，甚至害怕業績過差，不乏申請推后發布的。不過，雖然緊張而刺激，該發就發。截至目前已經數家葯企公布了自己的業績報，如億勝生物(01061）、中國中藥（00570）、遠大醫藥（00512）、剛上市的百濟神州……

但和前幾家相比，百濟神州作為本來就未盈利的生物醫藥公司，業績自然具有特性，即虧損。

智通財經APP觀察到，截至2018年6月30日止上半年，該公司總收入8534.8萬美元，期內歸屬公司的虧損為2.61億美元，虧損同比擴大135%。而二季度，該公司總收入5280.4萬美元，期內歸屬公司的虧損為1.57億美元，虧損同比擴大159%。

具體來說，二季度內，百濟神州的收入主要來源於與新基公司合作帶來的產品收入和合作收入。比如靠在中國銷售ABRAXANE、瑞復美及維達莎，拿到了3143萬美元；在靠合作取得2138萬美元，其中，1818萬美元來自新基對公司研發費用的補償收入，170萬美元來自於攤銷確認遞延收入，150萬美元來自於確認與德國默克公司關於pamiparib合作協議中約定的研發里程碑收入。

雖然有多筆收入到賬，但仍趕不上虧損速度。

細緻來說，虧損主要在費用的攀升。截至2018年6月30日第二季度費用為2.15億美元，2017年同期為5802萬美元。研發方面，二季度研發費用為1.64億美元， 2017年同期為4725萬美元；銷售成本為626萬美元，2017年第二季度為零。

與此同時，百濟神州的現金流也沒有太大的改觀。截至2018年6月30日的第二季度，經營活動所用現金為1.17億美元，對比2017年同期為5189萬美元。現金使用的增加主要歸因於運營費用的持續增長，用以支持我們正在進行及新啟動的後期關鍵性臨床項目、新葯備案申請和臨床後期候選藥物的商業化準備，以及公司組織的增長。截至2018年6月30日的季度資本性支出為1061萬美元，2017年同期金額為1362萬美元。

若要不是頂着“未盈利”三個字，虧損成這樣的公司簡直是一抓一大把。

扭虧為盈大有希望

當然，儘管繼續虧損，但在當日掛牌之日，百濟神州創始人王曉東接受智通財經APP採訪時表示，“扭虧時間雖不確定，但公司是以科學的方法不斷研發新型抗癌葯，相信未來會有更多的新葯上市，總有一天能扭虧為盈。”

的確，從市場數據來看，百濟神州的在研項目幾乎清一色地屬於重磅產品，畢竟癌症領域，都是以億元，百億為銷售計量單位的。

智通財經APP觀察到，截至20117年，由於科技進步、新療法上市及老齡化人口日益增長，全球腫瘤藥物市場產生銷售額為1110億美元，佔全球醫藥市場的9.1%；全球腫瘤藥物市場的銷售預期在2030年將達到4068億美元，佔全球醫藥市場的16.6%。

市場廣大，但細數幾個抗癌藥物，大分子則絕對算主流，而百濟神州葯則在該領域也是玩的風生水起。目前，百濟神州研發產品組合全面，由六種內部開發、臨床階段的在研藥物組成，包括三款後期臨床在研的核心藥物：

其一，Zanubrutinib，一款在研小分子BTK抑製劑，其作為單葯和與其他治療手段進行聯合用藥，治療各種淋巴瘤(最常見的血液腫瘤類型)。2018年7月，Zanubrutinib已獲授予用於治療WM患者的快速通道認定，預計2019年上半年公司將提交新葯上市申請。

2017年，BTK抑製劑的全球銷售由2014年的1億美元增至32億美元，而目前，只有兩類BTK抑製劑在全球腫瘤市場上銷售，即強生的伊布替尼及阿斯利康的acalabrutinib，分別於2013年、2017年獲FDA批准用於治療先前接受至少一種治療的套細胞淋巴瘤。

其二，Tislelizumab，一款在研針對免疫檢查點受體(PD-1)的單克隆抗體，它能夠與T細胞表面阻礙免疫激活的重要受體PD-1結合，抑制PD-1，並清除癌細胞激活免疫系統的阻礙因素，從而恢復T細胞的腫瘤殺傷能力。截止2018年7月5日，臨床試驗已超過1500名患者，數據表明，Tislelizumab具有良好的耐受且表現出抗腫瘤活性。根據國家藥品監督管理新葯上市申請前會議，公司有望2018年在中國提交治療霍奇金淋巴瘤的首次新葯上市申請。

2017年7月5日，公司與美國醫藥巨頭新基公司達成獨家許可及合作協議PD-1許可協議：公司授予新基Tislelizumab開發及商業化獨家權利，公司獲得新基約2.63億美元的預付款、1.5億美金的股權投資、未來高達9.8億美元的里程碑付款以及新基公司銷售BGB-A317的特許權費。這也是為什麼有收入的原因。

其三，Pamiparib，一款針對PARP1和PARP2靶點的在研小分子抑製劑，其作為單葯和聯合用藥作用於多種實體瘤的潛在療效正在接受評估。就目前臨床試驗數據显示，Pamiparib擁有很強的DNA捕獲活性，血腦屏障通透性，良好的口服生物利用度和有效的靶標抑製作用以及更大的選擇性，有可能提高安全性和耐受性。

無不例外，這幾個可都是超10億美元市場的抗癌產品，若順利上市，盈利分分鐘。

綜上，考慮百濟神州產品創新性的可能性、產品研發進度以及公司稀缺性產生的溢價等因素，以美股生物科技公司估值區間4-8倍PS和目前默克集團4倍左右PS估值來看，賦予百濟神州5-6倍PS估值應該是較為合理的，但這些藥物都是一定失敗的風險，所以“賭”的成分也較大。（田宇軒/文）